宇树科技明年8月那批解禁，真正的风险不是解禁数量本身，而是手里拿几块钱成本的人和二级市场几百块接盘的人，面对同样的价格，做的决定完全不一样。这个成本断层才是接下来最需要盯着的东西。

宇树科技的原始股东成本，差距大到离谱。创始人王兴兴和2017年起签约的17名初代员工，期权行权价基本是1元/股。天使投资人尹方鸣2016年出资200万拿到15%股权，公司当时估值才1333万，折合每股0.15到0.2元之间，是所有股东里成本最低的。

再往后，红杉中国2019年Pre-A轮成本约3.94元/股，经纬创投、深创投等早期机构约2到10元/股。美团系2024年B2轮进场，成本约11.39元/股，对应当时公司估值80亿。腾讯、阿里、蚂蚁等2025年C轮入场，成本拉到31元/股。

然后是IPO发行价，150.80元/股。

从1块到150块，中间隔了150倍。但这里面最需要留意的不是谁赚了多少，而是不同阶段进来的人对“卖”这件事的容忍度天差地别。

1块钱成本的人，股价跌到100块，账面还是99倍收益。31块成本的人，跌到100块是3倍。而上市首日在500块、800块买入的人，稍微跌一跌就是实打实的亏损。同一只股票，同一价格，不同人的感受和决策完全拧着来。

再看IPO定价这件事。宇树最初计划发行价大概在100元左右，后来被机构追捧抬到了150.80元。发行后市值约609.93亿元，对应2025年摊薄后市盈率219.23倍，而通用设备制造业静态市盈率约38.56倍。公司按400多亿估值募资，最终以610亿发行，远超招股书披露的42亿募投需求。

这里面值得琢磨的是：发行价的推高不是公司单方面定出来的，是机构在询价环节一轮轮抬上去的。公司按原本计划的估值募资，超募的部分是市场自己给出来的。换句话说，从一级市场最后一轮31块到IPO 150.8块，这中间的定价跳跃，本身就是参与询价的机构集体认可的。认可了，然后呢？

上市首日开在1100元。较发行价涨了629%，市值一度冲到4449亿。但当天收盘845元，已经比开盘价跌了23%。

流通盘数据更值得看。宇树上市初期可交易流通股只有3008.77万股，占总股本7.44%。其中网下机构持了约2038万股，占流通股68%。首日成交2566万股，换手率85.28%，创2026年科创板新股上市首日换手率新高。

85%的换手率说明什么？说明当天可卖的流通筹码，绝大部分都在第一天完成了一次整体易手。网下配售中约90%上市首日即可流通，低成本打新筹码在开盘那段时间集中兑现，把持仓成本从一百多块直接抬到了几百块甚至上千块。

二级市场接盘的人拿到的，是一个和原始股东完全不在一个量级上的成本。

接下来真正需要关注的时间节点是2027年8月19日。那天将有约2.287亿股解禁，占总股本56.56%。美团系、红杉中国、顺为资本、腾讯、字节跳动等IPO前股东都在这个时间窗口获得退出空间。

2.287亿股是什么概念？当前流通盘只有3008万股出头，解禁量是现有流通盘的7倍多。明年2月先有一小批226.9万股机构配售解禁，占比不大，但可以看作一次预演。真正的重头戏在后年8月。

现在公司股价在500元附近，对应市值约2000亿出头。按解禁股东的加权平均成本粗算，1块成本的早期投资人、11块成本的美团系、31块成本的C轮机构，在这个价格上全部有巨大的账面收益。而上市后在500块以上买入的人，大概率还在水下。

这个成本结构的差异，才是解禁窗口临近时最需要跟踪的东西。原始股东卖不卖、卖多少、什么节奏，取决于他们自己的资金安排和对公司的判断。但有一个基本事实是确定的：他们卖出的价格底线，和二级市场高位接盘者的持仓成本，中间隔着好几倍的空间。

宇树科技2025年前三季度人形机器人收入中73.6%来自科研教育机构采购，工业及商业场景尚未形成大规模重复订单。公司2025年研发投入1.45亿，占营收8.53%，低于多家同行约25%的研发投入占比。这些数据说明公司商业化进程还在早期阶段，收入结构的转变需要时间。

而解禁窗口不等这些。时间到了，筹码自然就流动了。