美团刚出了半年报。

说实话，看之前心里是悬着的。毕竟Q1那个亏损数字摆在那，再加上今年外卖补贴战打得昏天黑地，市场对美团的担忧其实一直没散。但Q2单季的数据出来，确实让人松了一口气。

几个关键数字看一眼：

Q2营收1046亿，同比增长14.4%，超出了市场预期的1010亿。经营利润26.9亿，同比增幅490%。经调整净利润25.2亿，同比涨了69%，也大幅高于市场预估的3.4亿——可以说是显著超预期了。

但别急着下结论，上半年整体口径还是亏了46.7亿。问题出在Q1，那三个月亏得太狠了，把Q2的利润全吞了还不够填的。

这就引出一个关键问题：Q2的扭亏是可持续的拐点，还是只是季节性的小反弹？

我的判断倾向于是前者。理由有三个：

第一，补贴战真的熄火了。

这是最大的变量。去年到今年年初，阿里、京东轮番往外卖市场砸钱，搞得整个行业利润率惨不忍睹。但Q2明显收敛了——营销开支占收入比重降到了23.6%，比之前克制了不少。三家都意识到烧钱换增长这条路走不通了，竞争从"谁补贴多"转向了"谁效率高"。

第二，核心业务的利润结构在改善。

核心本地商业Q2经营利润率7.9%，同比提高了2.2个百分点。这个数字放在几年前不算什么，但放在补贴大战之后的背景下，说明UE（单位经济模型）确实在修复。配送服务收入恢复正增长，闪购的老用户复购率在提升，尤其是00后用户增长挺快——这些细节说明用户粘性没有因为补贴减少而流失。

第三，新业务亏得更少了。

新业务亏损率从7.1%收窄到了5.3%。小象超市已经铺到68个城市，Keeta在香港29个月做到盈亏平衡、沙特22个月也开始盈利了。亏损收窄叠加规模扩张，这个方向是对的。

当然，风险也很明确。

三季度有几个压制因素：暑期高温补贴、骑手职业伤害保险全国推行（7月1号开始每单必保），这些都会推高单均配送成本。管理层自己也说了，Q3单均配送成本环比会上升。

另外，到店业务接下来几个季度要加大投入，运营利润率大概率比Q2要低。行业补贴虽然理性化了，但管理层判断回归正常化还需要几个季度，也就是说短期内利润想大幅飙升不太现实。

还有AI那条线。

Q2研发投入76.7亿，同比增22.5%，占收入7.3%。LongCat2.0是全国产算力训练出来的万亿参数大模型，技术上确实有点东西。但王兴说得很务实——美团不会去争当"Token工厂"。AI的定位是赋能内部效率、融入产品体验，不是去做一个独立的AI业务。

这话说得好听，但AI的变现路径目前确实还不清晰。"小团"从回答问题到帮用户办事，这个方向值得跟踪，但短期不要指望这块贡献利润。

再看全年。

上半年亏了46.7亿，Q2赚了25亿。下半年如果能维持Q2的盈利水平甚至略有改善，全年扭亏是有可能的。但关键在于Q3的竞争烈度——如果补贴战卷土重来，那全年翻正就悬了。

另外，新业务减亏能不能持续？小象扩张到68城之后，亏损率会不会反弹？这些都是需要盯住的变量。

最后说点心里话。

美团的"补贴战泥潭"阶段大概率过去了，UE修复→利润回升这条逻辑在Q2得到了验证。市场现在给的估值已经不低了，说明预期打得比较满。

接下来股价能不能继续走，看的不是这份财报有多漂亮，而是三个东西：Q3 UE能不能保持正值、新业务亏损率能不能继续收窄、以及Keeta在海外的盈利是不是可持续的。

这三个问题现在都没答案，边走边看吧。

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