2024年6月，基金经理赵乃凡接手鹏华致远成长时，市场正处在价值风格与成长风格切换的前夜。此后两年，科技成长风格一路高歌，价值、质量风格则持续承压。对于一个坚持价值框架的基金经理来说，这无疑是一段逆风期。
然而，翻开鹏华致远成长混合A的净值曲线，任职期单位产品净值由0.5798元攀升至0.7359元，期间最大回撤仅15.64%（数据来源：iFind，日期区间为2024年6月12日至2026年9月14日）。产品二季报显示，截至2026年6月30日，鹏华致远成长混合A过去1年净值增长25.95%，同期业绩比较基准收益率为14.96%。在分化的行情里，他没有追高，没有漂移，而是用一套从供给侧出发的价值框架，守住了安全边际，也守住了持有人的体验。
这份定力并非一日之功。
复旦大学本硕毕业的赵乃凡，于2017年加盟鹏华基金，后曾任职于绩优美元对冲基金和头部新锐私募，拥有9年证券从业经验、2年基金管理经验。研究员时期覆盖金融、地产，后拓展至互联网、大制造和大消费，除A股外，还拥有长期的港股和中概股研究经验，熟悉外资视角。多市场、多行业的复合背景，让他在面对风格轮动时，更习惯于回到企业本身去寻找答案，而不是被短期的市场情绪牵着走。
01
投资框架：
从供给侧出发，坚守价值与质量的底色
赵乃凡的投资特点可以概括为：坚持价值框架，在安全边际的基础上，寻求可持续的增长或价值回归。整体风格偏价值、质量，优先从供给端而非需求端筛选标的，严格把握商业模式和竞争格局，衡量估值和增长的匹配，但并不会把“价值”和“低估值”画等号。
具体而言，他的组合构建流程分为三步：首先，根据商业模式和竞争格局，筛选出200-300只股票池，可动态调整；其次，建立估值表，及时跟踪调整盈利预测，实现估值性价比的横向对比；最后，根据估值性价比（少量景气度辅助），决定个股持仓及仓位。
这套从供给侧出发的逻辑有三点好处：第一，优先保证安全边际；第二，供给侧为长期变量跟踪，提供充足的容错率；第三，需求侧可准确预测性不高，减少押注需求带来的风险。
02
业绩回顾：
错过价值黄金期，在成长牛市中守住净值
赵乃凡自2024年6月12日开始管理鹏华致远成长混合，基本错开了2022年至2024年中的价值股超额收益阶段。自“9.24”牛市启动后，科技成长风格显著占优，并且对价值、质量风格形成了比较明显的压制。
在这样的逆风环境下，他的应对思路主要包含两方面：一方面坚持价值框架，以及对研究的严谨态度，对于搞不清楚的领域坚持不参与；另一方面持续扩展能力圈，用更为严苛的选股和行业拓展，来应对风格逆风。虽然收益弹性不及科技成长类基金，但在价值框架下，产品没有因极致的分化出现较大回撤。
国证自由现金流指数可以视为价值与质量风格的一个典型表征。2026年上半年，国证自由现金流指数逆势下跌13.4%，相对同期沪深300负超额显著，且集中体现在5-6月。鹏华致远成长在多数时间内与自由现金流指数拟合度较高，体现了赵乃凡在选股风格上注重价值和质量因子，但在5-6月明显相对抗跌——2026年5月1日-2026年6月30日，国证自由现金流指数最大回撤为20.33%，鹏华致远成长混合A的最大回撤仅为6.97%。
这种抗跌主要归因于两点：一是逆风环境下更严苛的选股，在相近的beta中尽量找到基本面更强、估值性价比更高的个股；二是能力圈的持续拓展，科技硬件中并非没有价值框架内的标的，虽然囿于估值体系难以享受完整的上涨，但也在其价值发现阶段，平滑对冲了价值风格的逆风。
因此，在几乎不做仓位择时的高仓位背景下，鹏华致远成长混合A依然呈现出优良的风险收益特征：2025年8月1日至2026年7月31日期间，Sharpe（年化）为1.56，Calmar比率为2.43。
03
市场判断：
风格均衡有空间，聚焦出海分享全球竞争力红利
在赵乃凡看来，当前全球都处在算力硬件挤出传统需求的叙事中，而中国资产的分化更为极致，估值和质量因子显著失效，不少仍有增长空间的龙头公司，估值已被压缩至“9.24”之前的水平甚至更低，本身价值风格就有均值回归的空间。
但他也指出，价值股可能也会分化。用Q2以来内需明显走弱来解释价值风格的下跌，有一定道理，但也趋于片面。考虑到中国经济已逐渐走出地产周期驱动的发展模式，价值的涵义也不应局限于顺周期、消费等标签；而随着中国企业的全球化加深，很多强竞争力公司，特别是在出海领域，因为AI含量低而被错杀。
从实际经济数据来看，如果对比市场牛熊切换的2024年，目前消费和投资仍在转弱，而出口则在高基数的基础上继续强势。出口的强势，一部分是由算力硬件的强产业趋势所带动；另一部分，传统制造业资本品的持续增长，也是重要贡献，且受益于中国企业的份额提升，预计增长持续性会较强。所以，他会时刻关注内需复苏的潜在机会，但后地产时代的驱动因素更加复杂，不会急于下注宏观上的变化。
基于上述判断，赵乃凡当前的组合策略是：一方面坚持自身的投资框架，耐心等待均值回归，规避“追高”、“漂移”的潜在风险；另一方面聚焦于强竞争力的出海企业，及部分可穿越周期的商业模式，提高收益率预期，而强顺周期和纯红利属性的领域，时间点和优先级可能靠后。
从部分典型二级行业的情况梳理来看，在很多领域，中资企业的全球竞争力持续加强，而股价和估值尚未给出充分的反应。投资框架从供给侧出发，出海看似是需求侧的判断，实则符合供给侧优先的筛选框架。对于多数在国内杀出重围的公司，出海意味着：第一，摆脱强周期性、增强议价权，实现商业模式的优化；第二，脱离内卷竞争，正面PK海外巨头，实现竞争力和全球份额突破。具体来看，出海的潜在机会方向包括：全球电力需求、新兴市场基建、资源品、供应链、消费品牌等。
04
结 语
在极致分化的市场中，坚持一套暂时不被市场偏爱的框架，并不是一件轻松的事。它意味着要忍受排名的压力，也要克制追逐热点的冲动。但赵乃凡的选择很朴素——回到企业本身，回到商业模式、竞争格局和估值这些慢变量上，用安全边际为自己留出余地，然后耐心等待价值被重新看见。
出海这条主线，正是这种耐心的落点。当一批中国企业在全球市场里真刀真枪地赢得份额，它们的价值终归会在某个时点被重新定价。赵乃凡要做的，是在那之前，把组合放在一个足够踏实的位置上。
风会停，风格会轮转。对一个相信价值的人来说，重要的是在逆风里，依然守得住自己的尺子。
完整的风险揭示书及业绩综述如下，请滑动了解
鹏华致远成长混合A的管理费率为1.2%/年，托管费率为0.2%/年，不收取销售服务费。申购费率：金额<100万，申购费率为1.5%，100万≤金额<500万，申购费率为1%， 500万≤金额，费用为每笔1000元。赎回费率：持有时间<7天，费率为1.5%； 7天≤持有时间<30天，费率为0.75%；30天≤持有时间<180天，费率为0.5%； 180天≤持有时间，每笔0元。鹏华致远成长混合C的管理费率为1.2%/年，托管费率为0.2%/年，销售服务费率为0.8%/年。不收取申购费。赎回费率：持有时间<7天，费率为1.5%； 7天≤持有时间<30天，费率为0.75%；30天≤持有时间，每笔0元。
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【赵乃凡业绩综述】数据来源：基金产品各季度报告，日期截至2026-06-30。鹏华致远成长混合A成立于2021-03-18，赵乃凡自2024-06-12起管理，自成立以来总净值增长-26.23%，同期业绩比较基准5.94%。2021、2022、2023、2024、2025年的净值增长率分别为-0.09%、-21.23%、-11.63%、-17.76%、23.58%;同期业绩比较基准收益率分别为-2.65%、-12.89%、-6.64%、13.82%、13.39%。鹏华致远成长混合C成立于2021-03-18，赵乃凡自2024-06-12起管理，自成立以来总净值增长-29.30%，同期业绩比较基准5.94%。2021、2022、2023、2024、2025年的净值增长率分别为-0.72%、-21.86%、-12.34%、-18.42%、22.60%;同期业绩比较基准收益率分别为-2.65%、-12.89%、-6.64%、13.82%、13.39%。